继踩线迈过千亿门槛后，2019年正荣地产的合约销售额以1307亿元收官，但增速已从2018年的54%下降到21%。规模冲刺之后，正荣地产进入调整期，试图撕下高周转、高杠杆的标签。
2019年年初，正荣地产提出“新三年战略”，尤其将改善债务结构作为重点之一。
从财报显示来看，2019年正荣地产净债务与权益比率为75.2%，继续保持平稳；短债比例由51.3%下降至34.2%，现金短债比由1.19倍上升至1.76倍，总现金达到353.07亿元，同比增长24.5%。
规模扩张的同时，杠杆水平却在下降，正荣地产是怎么做到的？
发债总览：全年发债约230亿元，最高利率10.5%
据乐居财经统计，过去一年，正荣地产共发行公司债、优先票据、永续债等合计14笔，涉及金额约230亿元（美元兑换人民币按照2019年12月31日的1美元=6.98元换算，下同），最高年息率达10.5%。
其中，有9笔期限在1~4年不等的优先票据，利率在8.0%到10.5%之间，合计28.1美元，折合人民币约196.14亿元，占全年发债金额的85%；有4笔为境内公司债，涉及金额34.05亿元，利率则6.0%到7.16%之间，期限在2~4年不等。
在去年年中，正荣地产还发行了一笔金额为2亿美元、2.6年不可赎回的优先永续资本证券，初步分派率每年为10.25%。而据克而瑞数据，2019年50家典型样本房企永续债成本利率为6.43%。显然，正荣地产这笔永续债的初始利率水平在永续债发行中处于高位。
此外，正荣地产还加强了和金融机构的互动，来拓展资金来源，年内与中山证券和兴业信托分别建立了200亿元和100亿元的业务合作。
据年报披露，2019年年末正荣地产的借贷加权平均融资成本为7.5%，同比下降0.3个百分点。不过，据克而瑞统计数据，2019年房企新增融资成本为7.07%。可见，正荣地产的融资成本在行业内偏高。
负债结构：总负债1381.59亿元，短债比例降至34.2%
截至2019年末，正荣地产负债总额为1381.59亿元，较2018年末1169.2亿元增加18.17%，相较2016年末，负债总额则增加了77.65%。
其中，流动负债964.46亿元，占负债总额的比例为69.8%。流动负债中的计息银行及其他借款较上年末减少70.95亿元至145.34亿元，非流动负债中这一指标则从165.41亿元增加至217.83亿元。
财报显示，2019年正荣地产总借贷规模为586.65亿元，同比增26.18%。从债务结构来看，短债比例已得到优化，大幅下降至34.2%。
公开数据显示，2016-2018年，正荣地产总借贷规模分别为350.34亿元、420.64亿元和464.92亿元，一年内需要偿还的占比分别为29.45%、54.64%和51.28%，近两年短期内需要偿还的债务占比在一半以上。
偿债能力：巧用隐形杠杆，净负债率75.2%
负债总额和借贷规模不断增加的同时，正荣地产的净负债率却在2018年骤降之后，在2019年继续维持平稳的水平。
年报显示，2019年正荣地产的净负债率为75.2%，相较于2018年仅微增了1.2个百分点。不过，结合上市前的数据来看，2016-2018年，正荣地产净负债率分别为206%、183.2%和74%，出现了暴降的情形。
这其中，与少数股东权益的爆发式增长密不可分。
2016-2018年，正荣地产的少数股东权益为10.15亿元、40.46亿元和109.5亿元，分别占公司权益总额的11.29%、33.1%和44.73%。截至2019年末，正荣地产少数股东权益达132.24亿元，在权益总额中占比仍高达42.57%。
根据财报显示，正荣地产少数权益的增加主要源于其合并报表中的39项股权占比较小的合营企业和联营企业开发的物业，正荣地产在其中的权益占比大部分在13%至35%之间，仅有3个项目权益占比接近50%。
虽然正荣地产在一些项目中权益占比较小，但行业普遍认为“谁操盘谁并表”，这种财务方式背后，增大所有者权益，实则隐藏了负债。根据净负债率=(有息负债-货币资金)/所有者权益，正荣地产通过增大分母，降低了净负债率。
华泰证券研报指出，近年来，表外融资成为房地产企业重要的融资方式之一，其体现为通过联营合营企业融资、明股实债融资等；表外融资会导致债务隐性化，优化财务指标，会误导使用者对房企偿债能力高估等。
