任何一个行业的发展都有其周期运行规律，与行业自身特点、供需结构、政策调控、经济发展周期息息相关。投资需要对一个行业进行深入研判，对于其不同发展周期采取合理的投资方式及投资策略。

在上行周期时，不必过于乐观，行业整体快速增长的情况下，需要把握具体投资个案的潜在风险。投资需要逆向思维，进入周期调整时，一些优质资产的价格易被低估，且有更多元化的投资模式开放，因此需要深入思考调整周期之下如何把握、发掘结构型的优质投资机会。

房地产也是这样一种周期性的行业，对于房地产行业的投资，在增量发展的黄金时期，以及如今步入的存量时代，适合机构和居民投资的方式也不同。

过往，投资者通过“炒房”动辄收益翻番，房产投资几乎不需要太高的门槛；房产金融类投资，如市场上非标债权类的地产金融产品也非常丰富，可以“稳稳”地获得比较高的固定收益。但近几年，伴随房地产行业整体的严调控以及大资管行业统一严监管的调整，过往简单投资获利的逻辑逐渐发生了改变。“炒房”的结果可能是有价无市、无价差空间，购买地产债权类产品要更加理性地选择能看得懂的交易对手和项目，综合考虑风险、收益。所以，不少人也质疑，针对当前房地产行业发展新形势，如何进行地产投资更为合适？

我们认为，新形势下的地产股权投资正当时。下文将从地产行业的发展、宏观调控、金融监管及地产股权投资的特点进行简析。

01.

地产行业进入发展新阶段

房地产行业经过多年的发展，叠加经济发展周期、政策调整因素等，当前已步入结构型分化与均衡发展时期，而项目利润与价值的创造，需要通过精耕细作方能实现。

我国房地产行业发展已有40多年，经历了不同发展阶段的周期变化。自1998年住房商品化改革后，房地产市场正式进入商品化时代。伴随着经济快速发展、城乡分化、人口增长带来的红利，房地产行业迎来了快速发展期。尤其从2008年到2018年，房地产行业发展的“黄金十年”，中国GDP年化增速达到了10.9%，全国商品住宅均价从3000-4000元/㎡上涨至9300元/平方米，一线城市地产投资的年化回报率超过了18%，二、三线城市地产投资的年化回报率也达到了8%以上。

随着房地产行业的发展，我国的宏观政策也在发生变化。2016年的中央经济工作会议首提“房住不炒”，开始去杠杆、去库存。2018年十九大报告中提出“坚持房子是用来住的，不是用来炒的”定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，为房地产行业政策奠定了主基调。2019年12月中央经济工作会议明确，全面落实“因城施策”及“稳地价”、“稳房价”、“稳预期”的长效管理调控机制，促进房地产市场平稳健康发展。

2020年全球遭遇疫情冲击，虽然各地方政府考虑地方具体情况，对于供地节奏、房产销售有阶段性的调整，但并未改变房地产调控政策的主基调。在疫情有效控制后，房地产行业也得到了快速反弹。2020年仅上半年，全国土地出让资金约为2.8万亿，占地方财政收入近35%。全年房地产总开发投资额同比增速为7.0%，商品房销售面积176086万平方米、销售额173613亿元，分别比上年增长2.6%和2.2%。整体来看，即使疫情期间，房地产作为经济发展的“压舱石”仍在稳步发展。

当前，我国房地产行业已进入结构型分化与均衡发展的时期。2020年10月，十四五规划提出“租购并举、因城施策”，推动金融、房地产同实体经济均衡发展；推进以人为核心的新型城镇化；优化行政区划设置，发挥中心城市和城市群带动作用，建设现代化都市圈；推进成渝地区双城经济圈建设；推进以县城为重要载体的城镇化建设等。

十四五规划延续了房地产行业整体继续维持平稳的基调，而城市群发展的逻辑亦将延续，未来二三线城市及都市圈辐射范围内会涌现出更多的成长机会和溢出效应。“新基建”、“双循环”的大背景下，需要抓住产业链升级整合、信息科技发展、消费升级等带来的投资机会，不少综合型房企集团、知名地产基金已经在关注城市更新、产业地产、物流、IDC、医养结合、物管等领域进行布局。房地产行业、区域、产品、服务等多维度将出现进一步结构型的分化，围绕美好生活的追求，抓住创新和高质量的发展脉搏。

新形势下的房地产投资，需要发挥专业管理和主动管理优势，进入到精耕细作的价值回归时代。前述提到的房地产行业出现的结构型分化，机遇与挑战并存，意味着行业门槛进一步提高。过往高杠杆、高周转、高毛利的模式不复存在，成本控制和运营管理、高质量的产品力将是行业精耕细作的重点内容。然这几点核心能力需要从整体上去打造，不是简单的某个环节。地产投资战略的制定需要结合房企自身品牌、产品深耕布局的城市和区域，结合各城市发展特点，遵循城市群、都市圈发展的规律，梳理深耕型与机会型进驻城市的布局；投拓、设计、工程、成本、招采、营销等多环节统一化、体系化运营，从初始便确立好产品客群定位及成本管控目标，通过精细化的运营管理，以获取目标利润率。

02.

地产股权投资正当时

伴随着房地产严调控与金融监管环境的变化，行业投融资方式发生转变，地产股权投资的必要性与优势进一步彰显，而其投资的专业性和合规性门槛也有更高的要求。

在过往高杠杆、高周转、高毛利的发展时期，地产项目从前融阶段到开发贷，金融机构、地产基金等大多采用非标债权的方式对实现地产项目的融资，增信方式大多采用项目抵押、股权质押、地产集团公司信用兜底等。融资要素设计方面在前融阶段往往期限较短，后期开发贷衔接后置换退出前融，固定的融资期限给到机构投资者以一定的预期回报率。对于项目的管控也主要站在债权投资者角度，规定资金用途、章证照监管，定期获取项目节点进度信息、财务报表等常规方式，但对于项目经营、过程管理，非股东层面的债权投资人无法参与。项目到期后，最终是否能有效退出，首先看第一回款来源即项目销售回款情况，如不能够满足的话，更多还是依赖于房企信用兜底。投资人获得固定回报退出，不分享后端超额利润，留存利润归开发商所有。

当前，随着资产管理近几年大力主导趋向于权益化投资转型，统一规范金融机构对于地产的融资方式，以及近期对于房地产“三条红线”、银行贷款集中度管理的政策出台等，地产金融的供给和需求双向均面临管控。

2019年银保监会出台的23号文，明确禁止各类不满足“四三二条件”的变相融资业务，业内原以资产收益权、明股实债的非标债权方式或者变相绕道监管的一些融资方式受到影响。2020年5月，银保监发布《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》，对于非标债权额度进一步严格管控。地产股权投资必将是信托等资管机构大力转型的业务方向。当前，已有多家信托公司在地产前融、收并购等阶段，尝试真股方式进行投资，股权投资部分同股同权，项目到期退出或者模拟清算退出，获取后端利润分成。

从私募基金的监管轴线来讲，备案4号文严格限制16个热点城市的普通住宅项目地产债权基金备案。而2018年4月大资管新规的出台，打破资管刚兑，推动资产管理逐渐转向标准化和权益化。2019年12月份的《私募投资基金备案须知》，进一步冲击了以借贷为主的房地产基金传统业务模式，未来仅得以股权投资方式展开业务。到2020年出台的《关于加强私募投资基金监管的若干规定》等，相关政策一脉相承，推动地产类资管产品、私募基金向地产股权投资方式转变。

由于“三条红线”的出台，房企需要对负债率、现金短债比进行严格控制，相应的，房企的融资方式也需要发生转变，即降低债权融资比例，尝试开放地产股权融资渠道。业内已经出现多家房企在拿地时引入股权战略投资者，成立合资平台获取项目，这种方式也是进行地产股权融资的尝试。

因此，从房地产本身的调控、金融监管各方面的管控，催生地产股权投资的必要性，机构投资和普通居民参与地产投资也面临着转型。从上述分析也可看出，地产股权投资可以贯穿房企从拿地、收并购、开发到出售直至清算的各阶段。扩展到持有型项目而言，地产股权投资也可以成为发行CMBS、类REITS（及公募REITS）等的重要桥梁，成功联结到项目的投资到退出。这意味着，投资人可从全过程的管控去分享其中的股权投资利润，而不是像债权只享受固定的利息收益。

当然，地产股权投资非常考验项目的主动管理能力。对于投资项目筛选、投后管理运营有很高的要求，需要地产+金融复合背景的团队进行专业管理，需要懂地产投资的策略、理解项目周期测算的逻辑。在产品交易方案、定价、模拟清算及退出机制的设计上都需要科学的规划，产品设计需要与底层资产周期、盈利逻辑匹配。住宅投资相对周期较短，一般两年内可到期退出，或者到期前进行模拟清算机制退出。另外，像城市更新、物流地产、IDC等资产，地产股权投资的长周期是非常适合该类资产融资的，业内知名基金通过与机构合作、FOF投资或者专项投资等，很好的为该类新型资产带来了“长情”的资本来源。

好的投后管理是地产股权投资获利的保障，具体包括股权投资后如何去监督工商确权、抵质押等放款前置条件，定期排查；如何进行投后资金管控，派人驻场、共管章证照，进行账户监管，管住销售回流，以实现资金封闭使用，并定期测算项目货值和现金流；公司治理层面，派出董监事，参与公司决策，法律层面防范对外举债担保/抵押/处置资产等风险；如何进行运营管控，便于及时修正开发商运营能力与市场判断的重大偏差；过程预警处理等。因此，地产股权投资由于其对专业度的要求，需要筛选优秀的管理人和交易对手。

综上，当前在房地产行业周期调整和新的发展形势下，投资地产需要转变思维，从传统的债性投资方式逐渐转变为股权投资模式。通过股权基金/资管等集合产品的方式，投资人可以较低门槛获得参与投资优质住宅项目以及新型资产业态的投资机会，锁定明确的优质资产，资金闭环管理，并且能够通过管理人精耕细作的管理，使得客户不限于分享固定的回报率，而是能够通过管理人所提供的专业管理服务，共同分享地产项目的后端投资利润。

风物长宜放眼量，新形势下，地产股权投资“正当时”。